成见 | “第二支箭”射向混改房企

观点网近期“第二支箭”政策框架下发债的房企终于出现新鲜面孔，预示着第二批中债增发债已经在加速落地。

(资料图片)

根据中国银行间市场交易商协会11月22日披露，万科已表达了280亿元储架式注册发行意向，待履行内部股东大会决策后正式报送；同时，金地集团也递交了150亿元储架式注册发行申请。

交易商协会表示，这是继龙湖集团等三家民企开展储架式注册发行工作后，混合所有制房企首次提出储架式注册发行意向。其续称，这表明近期“第二支箭”政策框架下增信发债、储架式注册发行“得到市场广泛认可”。

这一切始于相关部门对房地产企业在内的民企发债融资支持力度加强。

交易商协会11月8日明确，继续推进并扩大民营企业债券融资支持工具（即“第二支箭”），预计可支持约2500亿元民企债券融资，后续可视情况进一步扩容。11月9日，中债增便迅速发布《关于接收民营企业债券融资支持工具房企增信业务材料的通知》。

“第二支箭”是2018年央行会同有关部门从信贷、债券、股权三个渠道采取“三支箭”政策组合支持民企拓展融资的一部分。其中，“第二支箭”由央行再贷款提供资金支持，通过担保增信、创设信用风险缓释凭证（CRMW）、直接购买债券等方式，向民企提供发债融资支持。

而今年“第二支箭”启用并扩大，相关部门从试点到落地已走过8个月光景。

3月，《政府工作报告》提出，完善民企债券融资支持机制；5月，中债增在交易所、交易商协会分别推出信用违约互换（CDS）、信用风险缓释凭证；8月起，交易商协会先后两次组织民营房企举行座谈会，推行中债增担保支持发债试点。

由此可见，结构性货币政策在调节房地产市场流动性时的谨慎性与渐进性。

实际上，在“第二支箭”扩大之前，无论是信用风险缓释凭证还是中债增担保发债，惠及企业仅集中在龙湖、美的置业、新城控股、旭辉、碧桂园及卓越等几家民企身上，其他大部分房企与之无缘。

据天风证券统计，今年招商银行、民生银行、中债增等机构发行了7笔民营房企保护工具，对应22美的置业MTN002等7只、共60亿元中票或公司债；8月至10月首批中债增担保发行债券共6只，发行额也仅有68亿元。

对于上述现象，天风证券分析，中债增提供担保的同时，需要提供充足的反担保，而对于当前岌岌可危的民营房企而言，提供充足的反担保物本身就可能比较困难。同时，提供充足反担保物意味着实际的政策支持力度有所减弱。

一位房地产市场人士则向观点新媒体解释了另一层原因：第一批中债增试点时，房企即便能提供担保物，获得的发债额度也不多，对于主体流动性的改善有限，这导致部分具备资格发债的企业却步。

比如，重庆龙湖企业拓展有限公司于8月25日发行22龙湖拓展MTN001，这被誉为“民营房企第一单全额担保债券”，但规模仅有15亿元。同期被列入第一批中债增试点的企业中，包括金地、远洋最终均未进行融资。

金地则于10月底向投资者解释，暂时没有使用中债增融资工具首先是因为公司是一家比较优秀的混改企业；第二，从目前来看使用中债增有一些相关的收费并且担保比例，也有一定争议。

与之形成鲜明对比的是，自交易商协会11月8日宣布“第二支箭”继续推进并扩容以来，龙湖于11月10日迅速成为首个储架式注册发行获得受理的民企，5天后便获得通过。至11月16日，该公司便已动用所注册的200亿元额度，申请发行首期不超过20亿元中票。

如法炮制的还有美的置业、新城控股，这两家民企各提交150亿元储架式注册发行额度申请后，也分别在11月16日、11月17日落实首笔中票融资，涉及金额30亿元、20亿元，远超中债增首批试点时的融资规模。

平安证券在研报中指，本轮“第二支箭”政策力度预计更大，支持目标有2500亿元，2018-2019年则仅有1600亿元（最终只支持500亿元）。报告还指出，本轮主要通过担保而非信用风险缓释凭证进行增信，还通过直接购买方式支持民企债，因此力度明显超过上一轮。

在此趋势下，尤其考虑到房地产行业流动性仍偏紧的大背景，万科、金地正式参与储架式注册发行亦是符合企业发展规律的决策。

观点新媒体了解，万科所表达意向的280亿元额度创下目前“第二支箭”扩容的最高纪录，该额度是其2021年向股东大会申请新增300亿元融资额度（大部分已使用），以及今年11月21日拟新增500亿元融资额度中的一部分。

房地产市场人士向观点新媒体表示，金地参与发债或许正是受政策支持力度更大所吸引，同时中债增对民营房企增信服务费下降一半左右至0.8%/年，这同样一定程度上消除了企业对相关收费的担忧。

至于万科，该人士则认为，储架式注册发行可以不选择中债增提供增信服务，因此万科或许不会使用这一工具。

此前一个星期，深圳常务副市长黄敏曾表示，万科是深圳国有资本体系的重要一员，市政府支持万科长期稳定健康发展。

“第二支箭”是11月以来为稳定房地产结构性货币所推出的政策之一，此外包括金融16条、保函置换预售监管资金等政策持续落地。11月21日，央行、银保监会在座谈会上继续强调，要用好“第二支箭”支持民营房企发债融资，这令行业开始看到融资环境边际宽松的曙光。

但上述政策大多面向优质房企，即便中债增等机构遴选企业也基本是财务总体健康、面临短期困难类型，实际上支持已违约房企进一步发债的意义较小。

即便如此，获得中债增担保，企业仍能把握住更多生机。

截至目前，交易商协会披露万科、金地等五家房企的储架式注册发行额度已达930亿元，平均每家注册186亿元。若后续未扩容，“第二支箭”剩余额度将被其他房企争夺，包括旭辉、碧桂园、中南建设、德信、雅居乐、新希望地产等，时间拖越久，形势就越急迫。

就像在电影《东邪西毒》中，欧阳锋劝导年轻的洪七那样：“你尽管考虑一下，但是要快一点，要知道，肚子很快又会饿的。”

成见 | 置身于庞杂喧闹的外部世界，多数情况下我们并不是先理解后定义，而是先定义后理解。

标签： 混改房企